SCOTT BESSENT, TOP FX TRADER: PAANO NIYA NATALO ANG UK STERLING

Mula Yale hanggang Soros: London, ERM at isang thesis

Nagsimula ang path ni Scott Bessent sa macro sa mga pangunahing kaalaman: kuryusidad tungkol sa kung paano nakikipag-ugnayan ang patakaran, mga presyo, at pagpoposisyon. Pagkatapos ng maagang pagsisimula sa pananaliksik at equity short-selling, lumipat siya sa global macro at sumali sa organisasyon ni George Soros sa simula ng 1990s. Ang London ay ang nerve center para sa mga ideya sa pera dahil nakaupo ito sa pagitan ng Asia's close at New York's open; ito rin ang tamang posisyon upang pag-aralan ang fixed-but-fragile Exchange Rate Mechanism (ERM) ng Europe, kung saan ipinangako ang mga pambansang pera na mananatili sa loob ng makitid na banda laban sa Deutsche Mark. Para sa isang analyst na sinanay na maghanap ng mga stress point, ang ERM ay hindi mukhang isang sistema at mas katulad ng isang set ng mga insentibo na naghihintay na masuri.

Ang istilo ng pagtatrabaho ni Bessent ay thesis-una, pagkatapos ay istraktura. Ang isang thesis ay dapat na tahasan: "Kung ang patakaran A ay sumalungat sa mga pangunahing kaalaman B, kung gayon ang presyo C ay dapat mag-adjust." Ang istraktura ay nangangahulugang pagbuo ng pagkakalantad na akma sa thesis sa halip na pilitin ang thesis sa isang maginhawang instrumento. Ang diskarteng iyon ay nagpapahina sa mga pangangalakal ng bayani at ginantimpalaan ang pasensya. Sa sterling, lumabas ang thesis mula sa mga buwan ng deskwork: tumataas na rate ng German pagkatapos ng reunification, mahinang paglago ng Britain at malagkit na inflation, at isang band defense na nangangailangan ng mas malalaking interbensyon habang humihina ang domestic economy. Malinaw ang implikasyon—alinman sa UK ay magtitiis ng mga rate ng pagpaparusa at isang malalim na paghina upang ipagtanggol ang peg, o aalis ito sa ERM. Sa alinmang paraan, ang sterling ay sobrang presyo.

Sinukat ng pre-mortem ng London team kung ano ang maaaring magkamali: paano kung maputol ang Bundesbank? Paano kung biglang humigpit ang patakaran sa pananalapi? Paano kung ang pinagsama-samang interbensyon ay nanaig sa mga maiikling nagbebenta? Ni-map nila ang kalendaryo ng patakaran, ang timing ng mga pulong ng sentral na bangko, at ang mekanika ng depensa ng Bank of England. Pinag-aralan din nila ang mga katapat: kung aling mga bangko ang nag-imbak ng panganib, na mabilis na nag-alis nito, at nagpahiwatig—sa pamamagitan ng mga quote at timing—kung kailan pumapasok na ang mga opisyal na bid sa merkado.

Mula sa pananaw ng pagpapatupad, itinuring ni Bessent ang spot, forward at mga opsyon bilang mga bahagi ng isang makina. Spot dinala immediacy at pagkatubig; pasulong na naka-lock sa carry at mga epekto sa pagpopondo; ang mga pagpipilian ay lumikha ng convexity para sa mga binary na sandali. Pinagsama ng desk ang mga ito batay sa kung saan malamang na tumaas ang presyon ng patakaran. Kung ang mga awtoridad ay agresibo na namagitan, ang lugar ay maaaring masira ngunit ang mga pagpipilian ay magbabayad; kung ang depensa ay naubusan ng mga reserba, ang mga pasulong at puwesto ay gagawa ng mabigat na pag-angat. Ang punto ay hindi upang hulaan ang minuto ng pagsuko, ngunit upang mabuhay nang matagal—at sapat na mura—na naroroon pagdating nito.

Pagsapit ng tag-araw ng 1992, naitakda ang paghatol ng koponan, ngunit nanatiling disiplinado ang sukat. Ang merkado ay makakakuha ng boto araw-araw; ang trabaho ay panatilihing buhay ang panganib hanggang sa magtagpo ang mga batayan at katotohanan ng patakaran. Ang mentalidad na iyon—mga curate exposure, huwag sambahin—ay magiging isang Bessent hallmark.

Black Wednesday: Positioning, risk at execution

Ang run-up hanggang 16 Setyembre 1992 ay isang klinika sa kawalaan ng simetrya. Britain ay nakatuon sa paghawak ng sterling sa loob ng isang mahigpit na ERM band; ngunit ang mga kalagayan sa tahanan ay mahirap. Ang pagtatanggol ay nangangailangan hindi lamang ng paniniwala, ngunit ang mas mataas na mga rate ng interes at patuloy na pagbili ng sentral na bangko ng sterling. Para sa mga macro trader, lumikha iyon ng one-way na insentibo: kung gaganapin ang peg, maaaring mawalan sila ng carry at ilang porsyento; kung masira ito, maaari silang makakuha ng maramihan. Si Bessent, isang nangungunang miyembro ng koponan ng Soros sa London, ay dalubhasa sa paggawa ng asymmetry na iyon sa isang portfolio na maaaring sumipsip ng mga squeezes at naroroon pa rin para sa pahinga.

Naging masinsinan ang pagpapatupad. Ang mga order ay hiniwa sa mga time zone at mga dealer upang maiwasan ang mga halatang bakas ng paa. Ipinares ng aklat ang short-sterling exposure na may maraming legs—kumpara sa Deutsche Mark para sa kadalisayan ng stress ng ERM, kumpara sa dolyar para sa liquidity—at nag-alok ng mga opsyon para masakop ang gap risk sa paligid ng mga anunsyo ng patakaran. Binantayan ng desk ang mga senyales ng mga opisyal na bid: biglaang masikip na paglaganap sa kung hindi man ay nakakagulat na mga sandali, mga silent screen na sinusundan ng mga block print, o mga bangko na nag-quote ng mga two-way na presyo nang may hindi pangkaraniwang pasensya. Ang mga nagsabi sa kanila na gumagalaw ang depensa at tumulong sa pagdaloy ng mga bagong benta.

Nang gumising ang London noong Black Wednesday, tumaas ang gobyerno—una sa mga agresibong interbensyon, pagkatapos ay may sorpresang pagtaas ng rate, at nang maglaon ay may senyales na posibleng mas mataas pa ang mga rate. Sa loob ng ilang oras, ang pagpisil ay totoo. Iyan ay kung saan ang mga sistema ng peligro ay higit na mahalaga kaysa sa katapangan. Ang mga panuntunan sa pag-size, paghinto ng oras, at mga overlay ng opsyon ni Bessent ay nagpapanatili ng solvent ng libro sa pamamagitan ng whipsaws. Sa sandaling napagtanto ng merkado na ang pagtatanggol ay nakakapagod na mga reserba at kredibilidad, lumiko ang landas ni sterling. Maayos ang paglabas: i-scale out, iwasan ang tuksong tawagan ang eksaktong mababa, at panatilihin ang isang natitirang posisyon upang makuha ang mga aftershock habang ang presyo ng bagong rehimen.

Ang post-mortem ay kasinghalaga ng kita. Bakit ito gumana? Hindi dahil "sinira" ng mga mangangalakal ang isang pera nang mag-isa, ngunit dahil ang isang balangkas ng patakaran ay bumangga sa mga pangunahing kaalaman. Bakit nakaligtas ang sizing? Dahil iginagalang ng team ang liquidity at bumuo ng convexity sa paligid ng mga binary. Bakit hindi sila nag-overstay? Dahil natapos ang thesis nang matapos ang peg, ang pagkapit sa kalakalan ay naging dogma na sana ang disiplina. Ito ang mga bahagi ng kwentong pinagtutuunan ng pansin ng mga propesyonal, pagkalipas ng mahabang panahon na mawala ang mga headline.

Para sa mga naghahangad na macro desk, ang napakahusay na episode ay isang template: pag-aralan ang rehimen, presyohan ang mga insentibo, at bumuo ng isang istraktura na nakaligtas sa opisyal na pagtutol. Huwag maghangad na maging isang alamat; layuning makipagkalakalan pa rin kapag bumigay na ang rehimen. Iyon ang pagkakaiba sa pagitan ng isang kuwentong isinalaysay at isang karera na pinagsama-sama.

Ang aralin ay mapagpakumbaba: ang macro ay hindi gaanong tungkol sa pagtawag sa itaas at ibaba at higit pa tungkol sa pagbuo ng mga trade na ang pinakamasamang kaso ay mabubuhay. Pinatibay ng mahusay na kabanata ni Bessent ang ugali na iyon—at lilitaw itong muli sa mga kampanya sa hinaharap.

Mula sa pondo hanggang sa Treasury: Ang itinago ng negosyante sa opisina

Pagkatapos ng sterling, lumawak ang karera ni Bessent. Nagpatakbo siya ng pera sa mga krisis at kalmado, iniwan ang organisasyon ng Soros upang pamahalaan ang kanyang sariling kapital, bumalik upang kumuha ng mga nakatataas na tungkulin sa macro, at kalaunan ay itinatag ang Key Square, isang pandaigdigang macro firm na pinaghalo ang pagsusuri sa pulitika sa hard data. Nanatili ang mga lagda: isulat ang thesis bago ang kalakalan, laki ayon sa natanto na pagkasumpungin, gumamit ng mga opsyon kung saan maaaring tambangan ka ng kalendaryo, at lumabas kapag nagbago ang rehimen. Ang mga panuntunang iyon ay karaniwan sa pahina at hindi mabibili sa pagsasanay. Sila ang dahilan kung bakit hindi tinukoy ng ilang malalaking trade ang karera—ang proseso.

Naaalala ng mga kasamahan ang isang desk run tulad ng isang newsroom: bukas na debate, mga katotohanan muna, at pagbabawal sa euphemism. Kung mali ang isang posisyon, ang tamang pang-uri ay "mali," hindi "maaga." Kung mahina ang pagkatubig, ang tamang pangngalan ay "panganib," hindi "pagkakataon." Ang kulturang iyon ay gumawa ng puwang para sa pagkamalikhain sa loob ng mga guardrail. Nang ang pangangalakal ay dinadala, ang aklat ay iginagalang ang giling; kapag ang kalakalan ay regime shift, ang libro ay umupa ng convexity. Kung saan hinabol ng iba ang ingay, hinabol ng desk ang pagkakasunud-sunod: ayusin nang tama ang pagkakasunud-sunod ng mga kaganapan, at ang iba ang bahala sa sarili nito.

Ang tulay mula sa hedge fund patungo sa pampublikong opisina ay dumating nang maglaon, ngunit ang paraan ay isinalin. Bilang Kalihim, wala siyang lever para magtakda ng mga maiikling rate—trabaho iyon ng sentral na bangko—ngunit pinangangasiwaan niya ang pagtutubero na nag-uugnay sa patakaran sa mga merkado: halo ng pag-isyu, mga pilot ng buyback, ang bilis ng mga anunsyo sa pag-refund, ang kalinawan ng disenyo ng mga parusa, at ang mga internasyonal na pag-uusap na nagpapahiwatig kung saan dadaloy ang kapital. Ang ugali ng mangangalakal na mag-publish ng scorecard—mga layunin, sukatan, at kung ano ang magpipilit sa isang pivot—ay nagiging isang pampublikong serbisyo. Presyo ng mga merkado kung ano ang nakikita nila; ang kalabuan ay lumalawak, kumakalat, at humihinto sa pamumuhunan.

Ang pangwakas na ideya ay simple at bago lamang sa katapatan nito: ituring ang patakaran sa paraan ng pagtrato ng isang propesyonal sa panganib—bilang isang pamamahagi, hindi isang utos. I-publish ang base case, baligtad at downside; ipaliwanag ang mga kondisyon na magpapalipat ng timbang sa kanila; at tuparin ang iyong salita kapag dumating ang mga kundisyong iyon. Sa pangangalakal, ang mindset na iyon ay nagpapanatili sa iyo ng solvent. Sa gobyerno, pinapanatili kang kapani-paniwala. Ang rekord ni Bessent sa FX ay nagturo ng aralin nang maaga; ang kanyang trabaho mula noon ay tungkol sa paglalapat nito, tahimik at paulit-ulit, saanman ang pinakamataas na pusta.

Sa huli, ang “pag-atake sa pound” ay hindi paninira; isa itong stress test ng isang pangako sa patakaran na hindi makatiis sa arithmetic. Ang bahagi ni Scott Bessent sa kuwentong iyon ay ang pagkilala sa aritmetika nang maaga, ipahayag nang tumpak ang pananaw, at pamahalaan ang panganib upang ang presyo ay makapagsalita. Iyon ay ang through-line mula sa desk hanggang sa departamento, at ito ang dahilan kung bakit ang kanyang karera sa FX ay nagbabasa nang higit na isang manwal kaysa sa isang alamat.